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ProfitlichSchmidlin Fonds UI2021
Diese Präsentation richtet sich ausschließlich an professionelle Investoren und ist nicht für Privatanleger bestimmt.
ProfitlichSchmidlin Fonds UI
Ein flexibler Mischfonds der durch tiefgründiges Research
Opportunitäten im Bereich der langfristigen
Unternehmensbeteiligungen sowie Sondersituationen bei Aktien und
Anleihen aufdeckt.
Die Quelle unserer Rendite: Wir graben tiefer!
Der Fonds strebt die Erzielung einer
angemessenen Rendite unter
Eingrenzung fundamentaler Risiken an
ProfitlichSchmidlin Fonds UI
Anlageklassen, Vorgehen, Ziel
Aktien
Anleihen
Derivate
Kasse
Langfristige Investitionen in
unterbewertete Unternehmen
sowie Sondersituationen bei
Aktien- und Anleihen
Langfristige Unternehmensbeteiligungen
- Fokus auf Aktien nachhaltig erfolgreicher Unternehmen
- Bottom-Up-Auswahl, tiefe Fundamentalanalyse
- Kompetenzbereich, Unterbewertung, Werttreiber
- Governance, Integrität des Managements
Sondersituationen
- Aktien: Übernahmerechtlich geprägte Opportunitäten
- Beherrschungs- und Gewinnabführungsverträge
- Squeeze-outs und Nachbesserungsrechte
- Anleihen: Prospektrechtliche Sondersituationen
- Staats- und staatsgarantierte Anleihen
- Anleihen von Finanzinstituten
- Sondersituationen Unternehmensanleihen
Investmentprozess
Die zwei Säulen des Investmentportfolios
Wertstabilisierende Säule des
Portfolios mit Optionalität
Werttreibende Säule des
Portfolios mit langfristigen
Beteiligungen
Langfristige Unternehmensbeteiligungen
Ausgangslage
- Ferguson ist der führende Distributor für professionellen
Handwerkerbedarf in den USA
- Das Unternehmen verfügt über dominante Marktposition und
konsolidiert fragmentierten Endmarkt, 2/3 des Umsatzes mit
Renovierungen und Reparaturen
- Hohe Rendite auf das eingesetzte Kapital und
überdurchschnittliche historische Wachstumsraten
- Unternehmen ist noch in Großbritannien gelistet, generiert
aber 95 % des Gewinns in Nordamerika; Relisting in den
USA geplant, bisher kaum US Analysten die Unternehmen
covern
Ferguson notiert mit einem Abschlag
auf die in den USA gelisteten
Distributoren, Relisting als Wert-
treiber könnte Discount auflösen
Fallbeispiel: Ferguson plc - Qualität zum Discount?
Langfristige Unternehmensbeteiligungen
Nachhaltiges Wachstum und Margenexpansion
Quelle: Unternehmensangaben
0,0%
1,0%
2,0%
3,0%
4,0%
5,0%
6,0%
7,0%
8,0%
-
5.000
10.000
15.000
20.000
25.000
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
EB
IT M
arg
e
Um
satz
in
Mio
. U
SD
Umsatz EBIT Marge
Langfristige Unternehmensbeteiligungen
Ausgangslage
1. E-commerce: 18% der Umsätze
2. Digitalisierungsstrategie: Ausgereiftes Omnichannel-Angebot
3. Finanzkraft: Niedrige Verschuldung von nur 0,6x EBITDA
4. Endmarkt stabil: Menschen investieren ins Eigenheim
→ Unternehmen wird von Krise profitieren
Wie profitiert Ferguson von der Krise?
Resultat: Ferguson gewinnt Marktanteile
fas
-2%
-1%
0%
1%
2%
3%
4%
Q3 2019 Q4 2019 Q1 2020 Q2 2020 Q3 2020
Organische Entwicklung
USA stabil
Langfristige Unternehmensbeteiligungen
Großer Bewertungsabschlag, Relisting in USA als Werttreiber?
0x
5x
10x
15x
20x
25x
30x
35x
KGV EV/EBIT
Ferguson Peer Group
Quelle: Peer Group mit Distributoren aus den Segmenten Home Improvement, Industrial und Building Materials; Stand: September 2020
Langfristige Unternehmensbeteiligungen
Langfristige, antifragile Beteiligungen
Position Geschäft Verschuldung
TucowsDomain, Mobilfunk,
GlasfaserinternetModerat, 2x EBITDA
FemsaBeteiligungsgesellschaft,
EinzelhandelNettokasseposition
FergusonDistributor für
HandwerkerbedarfGering, 1x EBITDA
MicrosoftSoftware für Office und
Cloud-LösungenNettokasseposition
Naked Wines eCommerce Weinhandel Nettokasseposition
Berkshire HathawayVersorger, Versicherung,
IndustriegeschäfteNettokasseposition
AlphabetOnlinewerbung,
Suchmaschine, CloudNettokasseposition
LafargeHolcimZement und
GebäudeabdichtungModerat, 2x EBITDA
Beijer RefDistributor für kommerzielle
KühlsystemeGering, 1x EBITDA
Stand: April 2021
Beherrschungs- und Gewinnabführungsverträge
- BuG in Deutschland für Kontrolle notwendig
- Abfindung in Form von Garantiedividende u. Barabfindung für Minderheiten
- Kurs durch Barabfindung abgesichert, diese wird in Spruchverfahren überprüft
Squeeze-out
- Minderheitsaktionäre können ab >90% herausgedrängt werden
- Abfindung erfolgt durch eine Bewertung nach IDW S1 Standard
- Überprüfung der Bewertung vor Gericht ergibt Optionalität auf Nachbesserung
Nachbesserungsrechte
- In Folge der Squeeze-outs verfügt der Fonds über Nachbesserungsrechte
- ProfitlichSchmidlin AG nimmt an gerichtlicher Überprüfung der gewährten Barabfindungen aktiv teil
Aktien Sondersituationen
Übernahmerechtlich getriebene Opportunitäten
> 90 %
> 75 %
> 30 %
25 %
Beteiligung
Ausschluss Minderheitsaktionäre
(„Squeeze-Out“)
Hauptversammlungskontrolle
Sperrminorität
Handlungsmöglichkeit
Beherrschungs- und
Gewinnabführungsvertrags („BuG“)
Aktien Sondersituationen
Sondersituation mit begrenztem Verlustpotenzial, Optionalität
Ausgangslage
- Ende 2017 übernahmen Private Equity-Käufer die
Mehrheit an Stada Arzneimittel
- Anfang 2018 wurde ein Beherrschungs- und
Gewinnabführungsvertrag abgeschlossen, die
Minderheitsaktionäre erhalten eine
Garantiedividende und sind bei 74,40 € durch die
Barabfindung abgesichert
- Mitte 2020 kündigten die Private Equity-Käufer einen
Squeeze-out zu 98,51 € an, die Angemessenheit der
Barabfindung wird in einem Spruchverfahren
überprüft
Nach unten abgesicherte Investition mit
potentiell hoher Optionalität aus
Spruchverfahren
20 €
30 €
40 €
50 €
60 €
70 €
80 €
90 €
100 €
110 €
Dez. 15 Jun. 16 Dez. 16 Jun. 17 Dez. 17 Jun. 18 Dez. 18 Jun. 19 Dez. 19 Jun. 20
Aktien Sondersituationen
Nach unten abgesichert, nun Chance durch Squeeze-out
- Barabfindung von 74,40 € in 2018 festgesetzt
- „Garantiedividende“ von 3,53 €
Bieterwettkampf mehrerer
PE Fonds
Abschluss eines Beherrschungs- und
GewinnabführungsvertragAnkündigung des
Squeeze-out
Neue Barabfindung mit
98,51 € festgesetzt
Aktien Sondersituationen
Seit Bewertung im Jahr 2018 starke Verbesserung der Parameter
Basiszins ist stark gesunken Gewinnbasis entwickelt sich über Plan
-0,5%
0,0%
0,5%
1,0%
1,5%
2,0%
Jan. 18 Jul. 18 Jan. 19 Jul. 19 Jan. 20 Jul. 200 €
200 €
400 €
600 €
800 €
1.000 €
1 2In den Bewertungsgutachten für Jahr 2024
angesetztes EBITDA
2018er Gutachten
zum BuG
2020er Gutachten
zum Squeeze-out2018er Gutachten
zum BuG
2020er Gutachten
zum Squeeze-out
Aktien Sondersituationen
Chance im Squeeze-out Spruchverfahren?
- Barabfindung zum BuG 2018 wurde
auf 74,40 € festgesetzt
- Seitdem Rückgang des Basiszins,
leichte Erhöhung der Marktrisiko-
prämie, starke Erhöhung des Gewinns
- Barabfindung zum Squeeze-out 2020
wurde auf 98,51 € festgesetzt
- Das Gutachten im Jahr 2020
verwendet höhere Beta-Werte als das
Gutachten von 2018, Beta der Peer
Group jedoch seitdem zurück-
gegangen, außerdem liegt
verwendeter Gewinn in Planrechnung
unter erwartetem Gewinn gemäß
Unternehmensangaben hier potentielle
Chance in Spruchverfahren
Quelle: Eigene Berechnungen, tatsächliches Ergebnis hängt von Ausgang des Spruchverfahrens ab und ist mit Unsicherheiten belegt
Aktien Sondersituationen
Potenzial aus Bestand an Nachbesserungsrechten
Nachbesserungsrechte im Fonds
- Nachbesserungsrechte bieten Chance auf Erhöhungen
der Barabfindungen im Rahmen von Spruchverfahren
- Der ProfitlichSchmidlin Fonds ist in
Nachbesserungsrechten mit einem Andienungs-
volumen von 36,9 Mio. € investiert
- Weitere Aktien Sondersituationen mit BuG befinden
sich aktuell in Spruchverfahren, bei denen die Höhe
der Barabfindung und Garantiedividende gerichtlich
überprüft wird
Position Andienungsvolumen
Linde 19,4 Mio. €
Innogy 5,3 Mio. €
Stada 12,2 Mio. €
Laufende Spruchverfahren aus BuGs:
Kabel Deutschland
McKesson Europe
0 bis 50
50 bis 100
100 bis 250
250 bis 500
500 bis 1000
1000 und mehr
Anzahl der Seiten der Prospekte des Anleihendepots
Anleihe Sondersituationen
Lawbitrage: Prospektanalyse als Schlüssel
Anmerkung: Beispielhaft zu einem historischen Zeitpunkt
Anleihen mit wirksam begrenztem Verlustpotenzial
- Verlustpotenzial durch Besicherungen, implizite oder explizite Garantien begrenzt
- Prospektanalyse offenbart Renditepotenzial:
- Change of Control-Klauseln bei Übernahmen
- Kündigungsanreiz durch Kuponmechanik
- Wandelanleihen mit Potential aus Prospektbedingungen
Anleihen mit Optionscharakter
- Oft riskantere Anleihen mit Verlustpotential, jedoch Chancen:
- Prospektanalyse offenbart starken Optionscharakter durch
Restrukturierung
- Sondersituationen aufgrund von Übernahme- oder
Abspaltungsaktivitäten
- Hybridanleihen von Finanzinstituten mit wegfallender
Kapitalanrechnung die zu Call-Chancen führen
Anleihe Sondersituationen
Prospektanalyse als Schlüssel
Anleihe Sondersituationen
Rabobank: Long-Dated Legacy Tier 1 Anleihe
Ausgangslage
- Finanzinstitute emittieren nachrangige Anleihen,
welche als regulatorisches Kernkapital
angerechnet werden können
- Rabobank hat eine Nachranganleihe ausstehen,
die einen hohen Fixkupon, unendliche Endlaufzeit
und ein erstes Kündigungsdatum ab 2038 aufweist
(ähnliche Anleihen gibt es von weiteren Instituten)
- Aufgrund der Prospektausgestaltung und
regulatorischen Änderungen verliert die Anleihe ab
Ende 2021 jedoch die regulatorische
Anrechenbarkeit für das Kernkapital der Bank
Anleihe wird aus regulatorischer Sicht wertlos,
der Kupon ist mit 6,91 % für das Institut sehr
teuer, Kündigung regulär erst ab 2038, einzige
Möglichkeit ist Rückzahlung mit
Vorfälligkeitsentschädigung
Anleihe Sondersituationen
Blick in den Prospekt: Nur mit Vorfälligkeitsentschädigung ablösbar
- Keine Endfälligkeit, jedoch ab Januar 2038
zu 100 % kündbar
- 6,91 % Kupon in GB-Pfund, daher sehr hoher
Kündigungsanreiz
- Verliert die regulatorische Anrechenbarkeit
aufgrund von Änderungen durch Basel III ab
Ende 2021
- Emittent kann Anleihe vor 2038 nur durch
eine sogenannte Make-Whole Kündigung, mit
einer Art Vorfälligkeitsentschädigung, ablösen
Anleihe Sondersituationen
Der Ausweg im Prospekt: Make-Whole Kündigung
Wenn die Anleihe die regulatorische
Anrechenbarkeit verliert, ist der Emittent
zu einer vorzeitigen Rückzahlung via
„Make-Whole“ Kündigung berechtigt
Prospektinterpretation
Bei frühzeitiger Rückzahlung muss das
Nominal und alle offenen Kupons bis
2038 bereits heute diskontiert mit einer
laufzeitkongruenten Staatsanleihe plus
75bp zurückgezahlt werden
Dieser Mechanismus führt
zur Rückzahlungskursen
von deutlich über 100 %
Anleihe Sondersituationen
Erfolgreiche Investition nach Rückkauf durch Emittenten
100 %
110 %
120 %
130 %
140 %
150 %
160 %
170 %
180 %
Jan. 16 Jul. 16 Jan. 17 Jul. 17 Jan. 18 Jul. 18 Jan. 19 Jul. 19 Jan. 20 Jul. 20
An
leih
ek
urs
Ra
bo
ba
nk
Aufbau der Position in dieser Rabobank
Nachranganleihe und vergleichbaren Titeln
anderer Banken (siehe 20. Quartalsbericht)
Rückkaufangebot durch Emittent,
knapp unter dem Make-Whole Preis
Diverse Nachkäufe näher am
regulatorischen Werttreiber
Anleihe Sondersituationen
Unitymedia: Renditechancen im Negativzinsumfeld
Ausgangslage
- Unitymedia ist einer der größten
Kabelnetzanbieter in Deutschland, das Geschäft
mit TV- und Internet ist sehr stabil
- Vorrangig besicherte Hochzins- Anleihen
ausstehend
- Vodafone gibt im Sommer 2018 die
Übernahme von Unitymedia bekannt
- Vorrangig besicherte Unitymedia Anleihen
notieren zum Zeitpunkt der Bekanntgabe mit
Renditen von rund 2,5 % bis 2021, während
vergleichbare, jedoch unbesicherte Vodafone
Anleihen zu 0,1 % notieren
Aus einer Angleichung der Unitymedia
Anleiherenditen an das Niveau von
Vodafone ergibt sich eine deutliche Upside,
Anleihen könnten außerdem nach Vollzug
frühzeitig zurückerworben werden
Anleihe Sondersituationen
Blick in den Prospekt: Vorrangig besichert, ab 2021 kündbar
- Endfällig in 2029, jedoch bereits ab Januar 2021
zu 103,125 % kündbar
- 6,25 % Kupon in Euro führt zu sehr hohem
Kündigungsanreiz
- Vorrangig besichert mit den Vermögenswerten des
Unternehmens (Kabelnetz in Hessen und Baden-
Württemberg)
- Bei Abschluss der Übernahme durch
Vodafone sollten Unitymedia Anleihen auf
Renditeniveau der unbesicherten Vodafone
Anleihen notieren
Anleihe Sondersituationen
Die Chance: Spread-Einengung nach Übernahme
-1,0%
-0,5%
0,0%
0,5%
1,0%
1,5%
2,0%
2,5%
3,0%
3,5%
Jan. 18 Apr. 18 Jul. 18 Okt. 18 Jan. 19 Apr. 19 Jul. 19
Ren
dit
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n E
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fällig
keit
Unity Media Vodafone
Zur Ankündigung der
Übernahme im Frühjahr 2018
notieren Unitymedia und
Vodafone Anleihen mit
signifikantem Spread
Bei Spread-Angleichung würde Unitymedia Kurs von
~113 % auf ~120 % ansteigen
Anleihe Sondersituationen
Erzielung von ~5 % p.a. Rendite durch Spread-Einengung
-1,0%
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Unity Media Vodafone
Vodafone veröffentlicht Tender-
Angebot für Unitymedia
Anleihen nach Abschluss der
Übernahme
Verringerung der Abhängigkeit von den Kapitalmärkten durch:
- Diversifikation über unkorrelierte Werttreiber bei Aktien und Anleihen
- Vermeidung zu hoher Abhängigkeiten von einzelnen volkswirtschaftlichen Faktoren im Portfoliokontext
- Fokus auf Wertpapiere mit einem gewissen Optionscharakter, deren Verlustpotenzial unsere
Einschätzung zufolge aus fundamentalen oder rechtlichen Gründen begrenzt ist
Investmentprozess
Risikomanagement: We worry top-down, but invest bottom-up*
*Zitat Seth Klarman
ESG-Grundsätze der ProfitlichSchmidlin AG
Duden: Nachhaltig = sich auf längere Zeit stark auswirkend
- Langfristiges Investieren ist ohne Berücksichtigung von Umwelt-,
Gesellschafts- und Governance-Faktoren nicht darstellbar, denn diese
Faktoren haben maßgeblich Einfluss auf die gesellschaftliche Akzeptanz
und den Erfolg eines Unternehmens
- Bei Unternehmensgesprächen thematisieren wir grundsätzlich auch
Aspekte die unter den ESG-Kriterien subsumiert werden können
- Der ProfitlichSchmidlin Fonds investiert grundsätzlich nicht in folgende
Branchen (MSCI-Sektoren):
- Oil, Gas & Consumable fuels
- Metals & Mining
- Tabacco
- Ausgeschlossen sind zudem alle Hersteller von Streumunition gemäß
des UN-Übereinkommens über Streumunition
- Unsere ESG Grundsätze stellen wir gerne auf Anfrage zur Verfügung
Quelle: „nachhaltig“ auf Duden online. URL: https://www.duden.de/suchen/dudenonline/nachhaltig (Abrufdatum: 16.10.2020)
ProfitlichSchmidlin Fonds UI
Die ProfitlichSchmidlin AG ist Subadvisor des
ProfitlichSchmidlin Fonds UI (WKN: A1W9A2;
A1W9A3)
Neben den Gründern sind weitere Gesellschafter
die Flossbach von Storch AG, die Vorstände der
GANÉ Aktiengesellschaft und der BKP
Vermögensverwalter
Die ProfitlichSchmidlin AG
Wir investieren in langfristige Unternehmensbeteiligungen sowie Aktien- und Anleihe-Sondersituationen
Die Allokation erfolgt durch Abwägung zwischen Einzeltiteln, nicht Anlageklassen
Langfristige Unternehmensbeteiligungen folgen einem bewertungsgetriebenem Ansatz
- Starker Fokus auf Kompetenzbereich, Unternehmensqualität und integres Management
Aktien- und Anleihesondersituationen auf Basis von übernahme- und prospekrechtlicher Analyse
- Wir identifizieren Sondersituationen mit antifragilen Eigenschaften
ProfitlichSchmidlin Fonds UI
Fazit
Unser Konzept ist anpassungsfähig und flexibel
- Bottom-Up-orientiert, kein Markttiming, keine Absicherung des gesamten Portfolios
- Geringe Zinssensitivität und Werttreiber bei Aktien reduzieren Abhängigkeit vom Kapitalmarkt
- Anlageentscheidungen losgelöst von jedweder Benchmark
Wir sind unabhängig und inhabergeführt
- Die AG ist mehrheitlich im Besitz der Gründer, wir denken und handeln wie Unternehmer
- Wir können auf ein breites Netzwerk und eine starke Aktionärsstruktur zurückgreifen
- Transparente und kritische Kommunikation über Quartalsberichte, Webinare und Blogbeiträge
Fondsname ProfitlichSchmidlin Fonds UI
Fondsberater ProfitlichSchmidlin AG
KVG Universal-Investment-Gesellschaft mbH
Haftungsdach BN & Partners Capital AG
Verwahrstelle Hauck & Aufhäuser Privatbankiers AG
Fondsprofil Mischfonds (min. 25 % Aktien)
Anlageziel Hohe absolute Rendite unter Eingrenzung der fundamentalen Risiken
Domizil/Währung Deutschland/Euro
Auflagedatum 27.01.2014
Verwaltungs- & Beratungsvergütung 1,75 % (R), 1,25% (I)
Performance Fee 15 % der 5 % p.a. übersteigenden Wertentwicklung, HWM
Ertragsverwendung Ausschüttend (R), Thesaurierend (I)
Mindestanlagesumme – Anteilsklasse I 10.000 €
WKN: A1W9A2 (R), A1W9A3 (I)
ISIN: DE000A1W9A28 (R), DE000A1W9A36 (I)
Fondsvolumen zum 31.03.2021: 316,79 Mio. EUR
ProfitlichSchmidlin Fonds UI
Fondsübersicht und Stammdaten
ProfitlichSchmidlin Fonds UI
9,3%
12,0%
14,2%
64,5%
0%
20%
40%
60%
80%
100%
Langfristige Unternehmensbeteiligungen
- Top-Position: Tucows
Anleihe Sondersituationen
- Top-Position: Corporación Económica Delta
Kasse
Asset Allocation
Stand: 31.03.2021, Reihenfolge alphabetisch
Aktien Sondersituationen
- Top-Position: Kabel Deutschland
ProfitlichSchmidlin Fonds UI
Auszeichnungen
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Stand: Anteilklasse I, 01.10.2020
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Anschrift: Waidmarkt 11, 50676 Köln
Sitz der Gesellschaft: Köln
Handelsregistergericht: Köln HRB 82322
Aufsichtsrat: Juan Nicolás Piñeros Petersen, Dr. Uwe Rathausky, Dr. Malte Daniels
Website: www.profitlich-schmidlin.de
ProfitlichSchmidlin AG
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nach einem ausführlichen Anlageberatungsgespräch durch einen registrierten Anlageberater und nach Konsultation aller zur Verfügung stehenden Informationsquellen
treffen. Zur weiteren Information finden Sie die „Wesentlichen Anlegerinformationen“ und das Wertpapierprospekt kostenlos bei der zuständigen Verwahrstelle oder bei
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ProfitlichSchmidlin AG
Anhang
Nicolas Schmidlin & Marc Profitlich
Veröffentlichungen
#1 Bestseller
Unternehmensbewertung
2012-2018 in D
„Bücher zur Theorie gibt es schon
viele, aber kaum ein Lehrbuch geht im
Detail darauf ein, wie die komplexen
Bewertungsmodelle in der Praxis
angewandt werden.”
– Börse Online 25/2012
„Das Buch bietet eine praxisorientierte
und didaktisch hervorragend
aufbereitete Einführung in die Welt der
Unternehmensbewertung“
– CORPORATE FINANCE biz 5/2013
“The case studies are better quality
than anything you will ever read in
analyst reports, newspapers etc.”
– ValueAndOpportunity.com
„Die Autoren führen die Leser
tatsächlich durch ihren
Analyseprozess, benennen Chancen
ebenso klar wie Risiken und liefern [...
] ein kleines Lehrstück darüber ab, wie
Märkte funktionieren [...] ”
– der-privatanleger.de
Kompetenzbereich
- Wir investieren nur in Unternehmen, die wir verstehen und bewerten können
- Nachhaltige Alleinstellungsmerkmale und hohe Kapitalrenditen
- Tendenziell weniger zyklische Unternehmen
Unterbewertung
- Wir investieren in fundamental unterbewertete Wertpapiere
- Sicherheitsmarge als Schutzmechanismus
Werttreiber
- Das Vorhandensein eines Werttreibers ist erforderlich, um eine Unterbewertung aufzulösen
- Technische Faktoren (z.B. Wegfall eines Aktienverkaufsüberhangs, Squeeze-out)
- Fundamentale Katalysatoren
- Änderung der Anreizstruktur des Managements
- Änderung der Ausschüttungspolitik usw.
- Herausragendes Management erzeugt Optionalität
Langfristige Unternehmensbeteiligungen
Investmentprozess: Fokus auf Qualität
Anleihe Sondersituationen
Aufdeckung von Sondersituationen in drei Bereichen
Staats- und staatsgarantierte Anleihen
- Europa: Eurokrise eröffnet neue Opportunitäten
- Südamerika: Umstrukturierungen; Marktineffizienzen durch komplexe Strukturen
Anleihen von Finanzinstituten
- Nachwirkungen der Finanzkrise bis heute
- Basel III und Solvency II als strukturelle und komplexe Werttreiber
- Wertpapiere mit nominell unendlicher Laufzeit müssen ersetzt werden
Sondersituationen Unternehmensanleihen
- Einzelfallabhängige Sondersituationen
- Regelmäßig bedingt durch Kapitalmarkttransaktionen
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