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Les systèmes financiersLes systèmes financiersLes systèmes financiersLes systèmes financiers
1 – Les fonctions d’un système financier
2 – Le financement de l’économie
3 – Systèmes orientés banques /systèmes orientés marché
4 – Evolution des systèmes financiers
5 – Débats
1. Les fonctions d’un système
financier
a) définition et fonction de base dusystème financier
b) système de paiement
c) collecte de l’épargne
d) transfert des ressources
e) gestion des risques
f) production d’information
g) résolution des problèmes d’incitation
a) définition et fonction de base
du système financier
Définition :
Le système financier englobe lesintermédiaires financiers, les marchés etl’ensemble des institutions et mécanismesinstitutionnels (réglementations, systèmesde compensation, régime de change, etc.)qui rendent possibles les échangesfinanciers et qui participent à leur bondéroulement.
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a) définition et fonction de base
du système financier (suite)
La fonction de base du systèmefinancier : allocation efficace desressources.
Six fonctions primordiales (cf. ZviBodie & Robert Merton), relativementstables dans le temps et dansl’espace, sont dévolues à cettefonction de base.
b) système de paiement
Une fonction importante du système financier estde fournir un système de paiement efficace pourfaciliter l’échange des biens, des services et desactifs :
- mise en circulation d’instruments depaiement (monnaies métalliques, monnaies
papier, monnaie scripturale, …)- convertibilité des monnaies- gestion des moyens de paiements (rôle clé
des banques)
- systèmes de compensation interbancaires
b) système de paiement (suite)
• Plus grande efficacité du système de paiementportée par :
• La dématérialisation des signes monétaires (del’or aux monnaies de papier, puis à la monnaiescripturale)
• et des instruments de paiement (chèque, avis deprélèvement, virements automatisés, prélèvementautomatique, etc.)
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c) collecte de l’épargne
Le système financier offre des mécanismes pour
mettre en commun ou agréger la richesse desménages (collecter leur épargne) et en faire desressources en capital utilisables par les entreprises
Banques, intermédiaires financiers, marchésmonétaires et financiers remplissent cette fonction mise en commun des fonds des investisseurs
Ex : Dans un OPCVM, l’argent des investisseurs estmis en commun dans un fonds et chacun se voitattribuer un nombre de parts correspondant à sonapport de fonds (par exemple 100 parts si 1000euros investis dans un fonds dont les parts sont à10 euros)
d) transfert des ressources
Un système financier fournit des moyens
de transfert des ressources
économiques, dans le temps, dans le
monde et entre les entreprises:
• Prêts et emprunts transferts inter-temporels
• Mobilité internationale des capitauxinvestissements internationaux
e) gestion des risques
Un système financier ne transfère pasque des fonds, il transfère aussi des
risques:
- Un contrat d’assurance transfert le risque sur lacompagnie d’assurance
- Actionnaires et créanciers (y compris lesbanques) supportent le risque de faillite del’entreprise dans laquelle ils ont investi
- Tous les produits dérivés sont des instrumentsde transfert des risques
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f) production d’information
Le système financier produit l’informationnécessaire aux décisions financières desagents :• Informations « publiques » contenues dans le prix
des actifs financiers, les taux d’intérêt, les taux dechange
• Informations « privées » produites par lesagences de notation (évaluation du risque dedéfaut), les banques (information via la gestiondes comptes de dépôts, via les scorings, …)
g) résolution des problèmes
d’incitation
Les problèmes d’incitation sont liés :
• Aux asymétries d’information relatives à la qualitéde l’emprunteur (sélection adverse) et à l’usage qu’ilfait des fonds prêtés (aléa moral) solutions :production d’information, prises de participation,contrats de prêt incitatifs, cautionnement, …
•Aux conflits d’agence qui naissent par exempledans le cadre de la délégation de responsabilités desactionnaires (principal) au dirigeant de l’entreprise solutions : rémunérations indexées sur la
performance de l’entreprises (stock options parexemple)
2. Le financement de l’économie
a) pour qui, pourquoi ?
b) autofinancement / financement
externe
c) capacité / besoin de financement
d) financement direct / financement
indirect
e) schéma d’ensemble
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a) Pour qui, pourquoi ?
• Le financement des entreprises• Investissement productif
• Le financement des administrationspubliques
• Déficit public
• Le financement des ménages• Investissement immobilier
b) autofinancement / financement
externe
Activité productive + détention de titres
financiers revenus primaires
distribution secondaire (cotisations
sociales, impôts, prestations sociales …) RDB Dépense de consommation
EB FBCF.
Auto-financement = financement de
l’investissement par l’épargne brute
c) capacité / besoin de financement
EB < FBCF besoin de financement(externe) : globalement le cas, chaque année,
des entreprises ( ampleur de leur FBCF) etdes administrations publiques ( faiblesse deleur EB ampleur des dépenses publiques)
EB > FBCF capacité de financement :globalement le cas, chaque année, desménages (même si bien entendu les ménagespeuvent également avoir recoursindividuellement au financement externe)
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d) financement direct / financement
indirect
Le système financier organise la rencontre
entre les agents à capacité de financement etceux à besoin de financement
Cette rencontre peut se faire selon deuxmodalités :• Directe : émission de titres sur un marché• Indirecte ou intermédiée : un intermédiaire financier
(banque) s’interpose
Financements externes en dehors du systèmefinancier : crédits interentreprises
e) Schéma d’ensemble
Financement
Financement externe Auto-financement
Financement direct Financement indirect
Crédit
Achats de titres par les IF
Émission de titres
Actions, obligations, TCN, …
Crédits non bancaires
3. Systèmes orientés banques /systèmes orientés marché
a) Typologie traditionnelle des systèmes
financiers
b) Caractéristiques d’un système orienté
banque
c) Caractéristiques d’un système orienté
marché
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a) Typologie traditionnelle des
systèmes financiers
John Hicks (1974) :
Economie d’endettement(prédominance du financementintermédié) / économie de marchés decapitaux (prédominance du financementdirect)
Allen & Gale (2000), Levine (2002),Rajan & Zingales (2003) :
Bank-based system / Market-basedsystem
b) caractéristiques d’un système
orienté banque
Relations bilatérales entre les ANF et les IF sur la basede l’information privée de ces derniers
Les agents à capacité de financement et ceux à besoinde financement ne se rencontrent qu’indirectement parle biais d’IF
Gestion des risques par mutualisation (et diversification) Forte concentration du capital des entreprises Les entreprises sont liées, voire contrôlées, par un petit
nombre de grandes banques peu spécialisées(“banques universelles”)
Censées caractériser les pays européens de droitcivil qui se traduirait par un poids plus grand desbanques
c) caractéristiques d’un système
orienté marché Agents à capacité et à besoin de financement directement
en contact
Relations multilatérales entre les ANF fondées sur uneinformation publique (prix de marché)
Gestion des risques par transfert (et diversification)
Forte fragmentation du capital (détention directe desactions)
Dirigeants soumis aux investisseurs (discipline de marché),et mécanismes incitatifs type stock-options
Secteur bancaire étroit et spécialisé (« banques d’affaires »ou « banques commerciales »)
Censées caractériser les pays anglo-saxons dont latradition de common law aurait favorisé l’essor desmarchés
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4. Evolution des systèmes financiers
a) avant la mutation financière
b) les grands traits de la mutation financière
c) les conséquences de la mutation
financière
a) avant la mutation financière
Situation du système financier français dansles années 1970:
• Prédominance de l’intermédiation bancaire• Concurrence faible entre institutions financières :
cloisonnement et spécialisation desétablissements, secteur bancaire nationalisé
• Encadrement strict par les autorités monétairesde la distribution du crédit et des opérationsfinancières avec l’étranger.
a) avant la mutation financière(suite)
Nouveau contexte international• Abandon du système de Bretton Woods en 1973
montée du risque de change
• Fin de la tolérance envers l’inflation (Paul Volker, 1979)montée du risque de taux d’intérêt
• Besoins de financement croissants (montée des déficitspublics)
Réactions• Volonté politique de réformes financières libéralisation• Accélération des innovations financières (portées par les
NTIC) permettant de desserrer les contraintes existantesen termes de réglementation, de risques, et deconcurrence.
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b) Les grands traits de la mutation
financière
Libéralisation financière : déréglementationactive dans le secteur bancaire (fin du systèmede bonification des taux d’intérêt en 1985 et del’encadrement du crédit en 1986), fin du contrôledes changes, …
Globalisation financière: ouverture etdécloisonnement des marchés (réforme dumarché monétaire en France en 1985), extensionde la gamme des titres offerts, déspécialisationdes banques (intégration des métiers de lafinance avec l’essor de la bancassurance et desconglomérats financiers) Essor spectaculaire des marchés de titres (cf.tableau)
Essor spectaculaire
des marchés de titres*
b) Les grands traits de lamutation financière (suite)
Accélération des innovationsfinancières : création de nouveauxproduits financiers, ouverture de nouveaux
marchés (second marché en 1983,nouveau marché en 1996, MATIF en 1986,
MONEP en 1987, …)
Progrès technologique : essor des NTIC
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c) Les conséquences de la
mutation financière
Avantages:• Plus large éventail de produits offerts• Gestion des risques facilitée• Diminution des coûts de transaction• Meilleure diffusion de l’information (avec l’essor des NTIC)
Inconvénients:
• Résurgence de l’instabilité financière (bulles spéculatives,krachs, crises bancaires, crises de change)
• Montée du « risque systémique » (risque de défaillanceglobale du système)
5. Débats : Observe-t-on une
désintermédiation ?
La diminution du rôle des intermédiairesfinanciers, et surtout des banques, a souvent
été présentée comme un phénomène moteurde la globalisation financière.
Ce processus a été désigné sous le terme de
« désintermédiation financière » supposédécrire une diminution notable desfinancements intermédiés dans le total des
financements des entreprises.
Observe-t-on unedésintermédiation ? (suite)
Empiriquement, on ne constate pas de
désintermédiation :
• la part des financements intermédiés estrestée assez stable: près de 70% enmoyenne en Europe
• dans beaucoup de pays, la baisse des créditsa été en partie compensée par celles destitres achetés par les intermédiaires financiers
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En % des financements externes desfinancements externes desfinancements externes desfinancements externes des
ANF (1994ANF (1994ANF (1994ANF (1994----2001)2001)2001)2001)
Crédits• Allemagne : 62%56%• Belgique : 31%25%• Espagne : 42% 44%• France : 42%34%• Suède : 41%38%• R-U : 34%43%• Europe : 44%43%
Titres achetés par les IF• Allemagne : 10%20%• Belgique : 22%27%• Espagne :23% 24%• France : 22%29%• Suède : 38%26%• R-U : 27%31%• Europe : 23%25%
Observe-t-on une
désintermédiation ? (suite)
La baisse des crédits concerne bien plus lesadministrations publiques que les entreprises
La hausse des besoins de financement desAPU a augmenté le poids des APU (et de leur
comportement financier) dans les
financements externes de l’ensemble des ANF: effets de structure (changement dans lacomposition des FE) >> effets de variation
pure (changement dans les comportementsfinanciers de tous les agents)
Evolution de la part des crédits dans
les financements externes des SNF
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F r a n
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E u r o p e
La hauteur du chandelier mesure la différence entre la part des créditsdans les FE des SNF en 1995 et celle en 2000 ; il est noir (blanc) en casde baisse (hausse).
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Evolution de la part des crédits dans
les financements externes des APU
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La hauteur du chandelier mesure la différence entre la part des créditsdans les FE des APU en 1995 et celle en 2000 ; il est noir (blanc) en cas debaisse (hausse).
Observe-t-on une
désintermédiation ? (suite)
La part des financements intermédiés doit êtreévaluée en encours mais en volume pourcorriger l’effet de la valorisation boursière
Effet mécanique de la valorisation boursièresouvent assimilé à tort à de la désintermédiation
Exemple : évolution du taux d’intermédiation enFrance entre 1994 et 2001
• Part des crédits• valeur (estimation biaisée) : 42% 22%• volume : 42% 34%
• Part de l’ensemble des financements intermédiés• valeur (estimation biaisée) : 64% 49%• volume : 64% 62%
Observe-t-on unedésintermédiation ? (suite)
Pas de désintermédiation desplacements non plus :
• Les placements des ménages restentfortement intermédiés (assurance-vie,
OPCVM, …): 70% aux USA, 80% enAllemagne, en France ou au R.U.
• peu de détention directe de titres en France
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peu de détention directe de
titres (actions)
Débats : Les systèmes financiers
convergent-ils ?
Pas d’uniformisation des marchés vers une «orientation marché »
Le clivage orientation banque / orientationmarché est en réalité très peu discriminant
Quand on compare les structures de
financement par pays, les écarts tiennent bienplus aux modalités de l’intermédiation elle-même, qu’à celles des financements externesdans leur ensemble.
Structure des financementsAllemagne / Royaume-Uni
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Allemagne Royaume-
Uni
crédits (en % desfinancementsexternes)
titres détenus parles IF (en % desfinancementsexternes)
tauxd'intermédiationglobal desfinancements
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e) Les systèmes financiers
convergent-ils ? (suite)
Si convergence il y a ce n’est pas versmoins de banques mais vers une plusgrande mixité banque/marché (versplus d’intermédiation de marché)
La complémentarité IF/Marchés est deplus en plus forte : les marchés sontporteurs d’activités pour les IF et les IFporteurs de liquidités pour les marchés
Pour aller plus loin
Finance , Zvi Bodie & Robert Merton, ed françaisedirigée par Christophe Thibierge, ed. PearsonEducation, 2002.
Les systèmes financiers , …, ouvrage collectifdirigé par Christian de Boissieu, 2ème édition, Ed.Economica, 2006
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